“今年以來，日子的確過得相當艱辛。”一位國內(nèi)美元基金負責人張剛（化名）向記者感慨說。除了募資難與投資難，另一個讓他傷腦筋的事，是美元基金份額轉讓。
【資料圖】
他管理的兩只美元基金即將在明年到期清算，但這兩只基金里仍有多個投資企業(yè)項目尚未退出，導致基金到期清算難度驟然加大。
“我們曾接觸過多家美元基金，詢問他們是否愿意接盤上述兩只美元基金的未退出項目，但他們要么感慨自己的美元頭寸也捉襟見肘，要么就大幅壓價，遠遠低于我們的項目出售估價預期值?！睆垊傊赋?。
記者獲悉，目前遭遇類似基金份額轉讓困境的國內(nèi)美元基金不在少數(shù)，但也有一些美元基金很快找到了妥善解決方案。具體而言，他們說服LP進一步延長美元基金的存續(xù)期限，以時間換取更多投資項目退出的操作空間。
目前，能說服LP延長美元基金存續(xù)期限的，主要是行業(yè)頭部美元基金，且他們的出資人（LP）主要是養(yǎng)老基金、大學基金、FOF等長期投資機構，愿意等待更長時間博取預期高回報。但是，眾多中小美元基金的LP卻是個人投資者與企業(yè)家，他們更希望能盡早拿回資金，導致這些美元基金管理人被迫考慮低價出售投資項目以完成基金到期清算。
“不久前，我們基金的一位合伙人專門前往中東地區(qū)，希望借著中東資本普遍看好中國高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展，能說服他們以較高價格接盤美元基金份額或某些未退出企業(yè)項目，如此我們也能在完成基金到期清算同時給LP創(chuàng)造相對更高的回報?！睆垊偺寡?。
圖片來源：視覺中國
美元基金份額轉讓艱難征途
近日，清科研究中心發(fā)布的2023上半年中國股權投資行業(yè)境況報告顯示，美元基金募資步伐延續(xù)下降趨勢，共計23只外幣基金完成關賬，同比下滑%；募資規(guī)模折合人民幣約為億元，同比降幅達%。
“這令我們在運作美元基金份額轉讓時，幾乎很難找到買家?！睆垊傊毖?。
此前，他接觸過多家有S基金投資策略的國內(nèi)美元基金管理團隊，但后者直言今年以來美元基金募資更加艱辛，相關投資也變得格外謹慎——除非轉讓的基金份額包括多家優(yōu)質企業(yè)項目且估值明顯低于市場價格，否則他們不大會參與基金份額轉讓交易。
期間，他還與多家海外PE基金團隊有過溝通，包括擁有項目直投或S基金投資業(yè)務的FOF機構，但對方擔心當前中國企業(yè)海外上市難度加大且估值相對較低，也不愿輕易出手。
記者多方了解到，針對這種狀況，不少國內(nèi)美元基金也考慮采取其他折中方案，包括與LP磋商直接轉讓美元基金里未退出投資項目的相應股權。畢竟，有些LP仍然看好這些企業(yè)的未來成長前景。
但他們很快發(fā)現(xiàn)，這種做法未必行得通——受全球經(jīng)濟復蘇乏力與國際形勢驟變等因素影響，越來越多LP不再看重IRR(內(nèi)部收益率)，而是DPI（Distributed to paid-in capital，即基金向LP已分配的收益），要求基金管理人盡快出售項目套現(xiàn)，將更多投資本金收益返還給LP。
此外，也有美元基金也向LP提議延長基金存續(xù)期限，原因是有些投資企業(yè)認為當前資本市場環(huán)境無法令企業(yè)獲取理想的IPO估值與募資額，不如等待未來經(jīng)濟好轉與牛市來臨時再擇機上市，實現(xiàn)各方共贏。但不同類型出資人（LP）對此爭議較大，部分側重長期投資的機構投資者LP愿意“等下去”，但不少個人投資者或企業(yè)家LP仍堅持希望能盡快收回資金，即便實際投資收益低于預期。
“為了平息LP之間的分歧，我們現(xiàn)在一直在尋找S基金，希望能從這些個人投資者與企業(yè)家LP接手基金份額，以便推動基金存續(xù)期延長。”張剛告訴記者。近期他發(fā)現(xiàn)自己每天花費大量時間精力，與各個S基金打交道尋求上述LP的基金份額轉讓，只能將基金募資與項目投資暫時“擱置”。
他直言，與S基金的接觸收效不高——受國際形勢變化影響，此前有意接盤美元基金份額的海外S基金目前也選擇觀望，因為他們害怕投資踩雷。所謂踩雷，就是這些海外S基金擔心基金份額涉及的一些企業(yè)若陷入西方國家對華科技遏制，或將導致企業(yè)發(fā)展遭遇較大沖擊。
未退出項目估值博弈加劇
記者多方了解到，美元基金之所以遭遇基金份額轉讓難，另一個因素是買賣雙方對未退出項目組合的估值存在較大分歧。
通常，美元基金作為賣方，會將基金里未退出的企業(yè)項目“對比”已上市的同行業(yè)企業(yè)估值，再給予適當?shù)恼蹆r，作為基金份額轉讓的定價依據(jù)。但隨著當前資本市場IPO環(huán)境變化，S基金與FOF機構等潛在買家未必認可上述估值方法。
據(jù)投中研究院發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，去年511家中國企業(yè)在A股、港股、美股實現(xiàn)IPO，IPO數(shù)量同比降低%；募資總額共計6687億元，IPO規(guī)模同比下降%。
這令眾多潛在買家認為，在確定未退出企業(yè)估值時需充分考慮他們未來IPO的難度，理應給出更高的企業(yè)估值折讓。此外，對于特定行業(yè)的未退出企業(yè)而言，S基金與FOF機構等潛在買家也有自己的風險評估體系——比如美國AI企業(yè)今年以來股價與估值漲幅較大，但考慮到中美科技競爭加大，他們認為中國AI企業(yè)估值不能簡單地對照美國AI公司，必須考慮到其他因素給予更大幅度的估值折讓。
記者獲悉，當前多數(shù)S基金與FOF機構更看好國內(nèi)AI醫(yī)療與生物醫(yī)藥等行業(yè)的發(fā)展前景，認為當前這些行業(yè)已上市公司估值被低估，也給美元基金運作基金份額轉讓創(chuàng)造了一些討價還價空間。
“整體而言，買賣雙方對美元基金份額轉讓的估值分歧依然較大，導致彼此都在等待對方做出更多讓步，最終錯失不少達成交易的機會。”張剛認為。
一位國內(nèi)美元基金負責募資的合伙人也向記者直言，當前美元基金項目投資數(shù)量驟降，正進一步加劇美元基金份額轉讓難度。
IT桔子數(shù)據(jù)顯示，今年前5個月中國內(nèi)地的美元投融資事件僅有53起，較去年同期的173起驟降約%；且投融資規(guī)模折算成人民幣僅有億元，同比下降%。
Crunchbase發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年前4個月，美國VC/PE投資機構僅參與17筆對中國科技初創(chuàng)企業(yè)的股權投資交易，不到去年平均水平的1/5，且多數(shù)美國VC/PE投資機構認為這個甚至在短期內(nèi)不會明顯回升。
這位美元基金合伙人直言，若美元基金的境內(nèi)投資項目持續(xù)減少，勢必會帶來新的傳導效應，即越來越多海外S基金與FOF機構對即將到期美元基金份額的接盤興趣隨之走低，加劇了美元基金份額轉讓難度。
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