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三張表格帶來的思考？

在《估值的藝術(shù)》一文中，我們引入一個(gè)概念：一家公司的內(nèi)在價(jià)值就是其未來10年可以為股東創(chuàng)造稅后凈利潤的總額。

我們很容易就計(jì)算出2002年貴州茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值是多少？因?yàn)橹恍枰堰@家公司2003-2012年的稅后凈利潤加起來就可以了。

表1：4家公司2000-2017年稅后凈利潤

年份

貴州茅臺(tái)

燕京啤酒

張?jiān)

云南白藥

2000

2.5

2.62

1.27

0.48

2001

3.28

2.86

1.71

0.75

2002

3.76

2.01

1.11

0.63

2003

5.87

2.42

1.51

1.14

2004

8.21

2.71

2.04

1.71

2005

11.19

2.77

3.12

2.3

2006

16.16

3.08

3.95

2.79

2007

29.66

4.1

6.39

3.38

2008

38

4.61

8.95

4.65

2009

43.12

6.28

11.27

6.04

2010

50.51

7.7

14.34

9.26

2011

87.63

8.17

19.07

12.11

2012

133.08

6.16

17

15.83

2013

151.37

6.81

10.48

23.21

2014

153.5

7.26

9.78

25.06

2015

155.03

5.88

10.3

27.71

2016

167.18

3.12

9.83

29.2

2017

270.79

1.61

10.32

31.45

復(fù)合增長(zhǎng)率

31.73%

-2.82%

13.12%

27.89%

表2：4家公司2000-2007年的內(nèi)在價(jià)值

貴州茅臺(tái)

燕京啤酒

張?jiān)

云南白藥

2000

209.76

38.54

54.4

32.65

2001

294.11

43.85

71.76

44.01

2002

423.43

48

87.66

59.2

2003

568.93

52.39

96.63

81.27

2004

714.22

56.94

104.37

104.62

2005

858.06

60.05

111.55

130.03

2006

1009.08

60.09

117.42

156.44

2007

1250.21

57.6

121.35

184.51

復(fù)合增長(zhǎng)率

29.05%

5.91%

12.14%

28.07%

從表1我們可以看出，茅臺(tái)酒的盈利情況遠(yuǎn)遠(yuǎn)好過啤酒和葡萄酒公司。2000-2017年，貴州茅臺(tái)歸屬于上市公司股東的稅后凈利潤從2.5億增長(zhǎng)至270.79億，復(fù)合增長(zhǎng)率31.73%。而2000年凈利潤比茅臺(tái)還高的燕京啤酒17年間凈利潤復(fù)合增長(zhǎng)率是-2.82%，葡萄酒制造商張?jiān)衾麧檹?fù)合增速也僅為13.12%。

我們把貴州茅臺(tái)2001-2010年的稅后凈利潤加起來，就計(jì)算出2000年茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值是209.76億。我們很高興地看到，這家公司的內(nèi)在價(jià)值是逐年抬升的。2007年茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值已經(jīng)達(dá)到1250.21億。2000-2007年，貴州茅臺(tái)內(nèi)在價(jià)值的復(fù)合增長(zhǎng)率為29.05%。云南白藥也同樣出色，其內(nèi)在價(jià)值從2000年的32.65億增長(zhǎng)至184.51億，復(fù)合增長(zhǎng)率28.04%。而張?jiān)５膬?nèi)在價(jià)值保持12.14%的低速增長(zhǎng)，燕京啤酒就更差了，內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)率僅有5.91%。

表3：4家公司的年末收盤市值

年份

貴州茅臺(tái)

燕京啤酒

張?jiān)

云南白藥

2000

86.84

64.01

36.49

2001

93.88

68.57

47.84

37.44

2002

67.98

55.69

36.22

31.43

2003

69.27

62.5

35.69

28.03

2004

110.44

77.36

51.16

36.57

2005

173.86

68.37

91.03

58.2

2006

810.16

107.47

255.57

117.61

2007

2095.24

254.76

444.97

179.08

2008

1022.89

160.85

246.87

182.23

2009

1603.89

220.4

387.45

310.85

2010

1735.84

229.84

505.98

419.34

2011

2006.8

163.27

568.94

367.96

2012

2170

142.27

322.17

472.1

2013

1332.82

227.48

185.08

708.08

2014

2165.46

224.49

238.95

657.65

2015

2740.9

231.97

313.81

756.26

2016

4197.59

195.89

246.77

793.03

2017

8761.87

189.97

257.05

1060.04

復(fù)合增長(zhǎng)率

32.78%

4.71%

8.52%

21.92%

表3是2000-2017年末市場(chǎng)情緒對(duì)這4家公司的投票情況。沃倫.巴菲特講過：“股票市場(chǎng)短期是投票器，長(zhǎng)期是稱重器。”從長(zhǎng)達(dá)17年的時(shí)間段看，市場(chǎng)情緒還是非常理性客觀的。貴州茅臺(tái)2001-2017年稅后凈利潤復(fù)合增長(zhǎng)率31.76%，而市場(chǎng)給與這家公司的市值也保持幾乎同步32.78%的增長(zhǎng)率。長(zhǎng)期持有茅臺(tái)的二級(jí)市場(chǎng)投資人均獲得了驚人的回報(bào)。

云南白藥的情況也不錯(cuò)，2000-2017年收盤市值保持21.92%的高速增長(zhǎng)。市值增速慢于27.89%稅后凈利潤增速的原因在于，一部分收益率被2000年的高市盈率吃掉了。2000年末云南白藥的收盤市盈率76.03倍，2017年末下降至33.71倍。

而燕京啤酒和張?jiān)在這17年間的股東回報(bào)率就差強(qiáng)人意了。燕京啤酒2000-2017年的市值復(fù)合增長(zhǎng)率僅有4.71%，而張?jiān)Ｒ矁H是8.52%。我想這里面的深層原因是，2012年后中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性消費(fèi)升級(jí)，必然沖擊提供大眾消費(fèi)品（啤酒）的燕京啤酒。而由于葡萄酒是舶來文化，張?jiān)＿@家公司的護(hù)城河也不可能太深。

如果說表3是市場(chǎng)的投票器，那么表2就應(yīng)該是這4家公司實(shí)際內(nèi)在價(jià)值的稱重器了。我們看到，2001年茅臺(tái)真實(shí)的內(nèi)在價(jià)值高達(dá)294.11億，而市場(chǎng)2001年末僅給了93.88億的市值，2001-2005年，茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值均大幅度高過股票市場(chǎng)市值。所以在那5年買進(jìn)茅臺(tái)股票的人們都發(fā)了大財(cái)。2007年茅臺(tái)的內(nèi)在價(jià)值雖然從2006年的1009.08億提升至1250.21億，但在牛市年末用2095.24億市值買進(jìn)股票的人們，還是會(huì)痛苦幾年。我們發(fā)現(xiàn)最近10年，茅臺(tái)又出現(xiàn)了2次黃金買點(diǎn)，分別是大熊市的2008年和白酒危機(jī)的2013年。所有在這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)勇敢買進(jìn)茅臺(tái)股票的人們無疑都獲得了市場(chǎng)的嘉獎(jiǎng)。

我們?cè)倏囱嗑┢【?#65292;2000-2007年8年的收盤市值都是高出其真正內(nèi)在價(jià)值的。所以，我們看不出掏出比內(nèi)在價(jià)值更多的錢買進(jìn)燕京啤酒股票的人們會(huì)有什么更好的未來？

這三張表都是非常重要的！我們可以從其中簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)中讀出太多的東西來。從長(zhǎng)期看，優(yōu)質(zhì)公司與平庸公司的收益率相差是很大的。同時(shí)，在市場(chǎng)市值低于內(nèi)在價(jià)值的情況下，買進(jìn)優(yōu)質(zhì)公司的股票一定是最聰明的選擇。要記住沃倫.巴菲特的教誨---“用合理的價(jià)格買進(jìn)優(yōu)質(zhì)公司的股票長(zhǎng)期持有，獲得合理的回報(bào)?！?/P>

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